Web3 世界的投資契約

今天想聊聊不同於傳統世界的web3領域，簽署的投資契約。

別想太多，即使牽扯到區塊鏈，本來的SPA (Share Purchase Agreement)依然存在，但這種動輒50頁乃至上百頁的股權協議（有時更會搭配Voting Agreement、Right of First Refusal Agreement、Investors Rights Agreement等等配套合約，洋洋灑灑2、300頁也不是少見的狀況），不僅程序拉長、細節太多很難敲定、律師費可能較高，每一個環節都可能讓投資下一秒告吹。

因此新創公司也愛採用美國 YC（Y Combinator）推出的 Simple Agreement for Future Equity（SAFE）。SAFE讓投資人現在必須付錢，並在公司方Equity Financing（通常是下一輪募資，在公司已經準備好簽署完整SPA時）時，取得未來的股份；不同於SPA，在作者審議過的數百份SAFE之中，鮮少有超過10頁的，多數就是採用YC的範本，維持5、6頁短短的篇幅。由於篇幅不長，公司方能夠迅速掌握各種交易細節，因此常是新創公司更樂於嘗試、也願意簽署的投資契約。

然而，作為投資人，勢必對於SAFE難以放心，畢竟一個5頁篇幅的契約，如何能保障自己的投資呢？投資當下，投資人取得的是「未來的股權」，因此公司法上保護投資人權益的相關條文，自然很難主張；也因為雙方約定的是Equity Financing時（也有可能是其他條件，包括合併、收購等其他條件）取得股權，倘若公司向投資人募資後一蹶不振，無法再有下一輪了，手上一紙SAFE也只能淪為壁紙，只能看清算程序能夠退多少錢，死馬當活馬醫；即使經營不錯，但就是不進行SAFE上轉換成股份的條件，依約定，投資人其實也沒有辦法強制公司轉股。

這也是為什麼SEC多次強調，SAFE作為投資契約，既不Simple、也不Safe。

那誰會選擇簽署SAFE？

標的若是一個極為搶手的新創公司，即使是專業基金管理人，在合理的估值之下也可能毫不猶豫的簽下SAFE（這就是FOMO的威力啊）。而在web3領域，這一秒的大家瘋DAO、下一秒大家關注memecoin，過陣子又開始搶AI，掌握narrative的項目，往往能有很高的話語權。

web3領域，也會簽署SAFT

由於web3領域擁有另一種出場方式，投資人除了買股後透過secondary transaction賣給其他投資人或下一輪，或甚至IPO直接在次級市場出場；公司也可以透過發行虛擬貨幣，讓投資人在交易所賣出、或在OTC出場，因此 Simple Agreement for Future Token（SAFT）誕生了。

SAFT與TPA（Token Purchase Agreement）跟SAFE與SPA的差別，作者認為沒有這麼大，因為法律對於幣的持有者並沒有特別保護（你當然可以說部分的虛擬貨幣會被認定為證券，因此足以享有相關法律的保護，但在不同的管轄權下，都有待很多程序去確認，因此在作者認為，這基近於沒有保護），都像是買家現在支付款項，等公司在交易所上幣（通常叫TGE，即Token Generation Event，公司發行虛擬貨幣、且該幣在某個交易所擁有交易兌）後，拿到幣並出場（通常會有vesting schedule，這涉及不同幣之間的tokenomic，下次再寫吧）。

因此，web3領域也有很多公司，會採用SAFT的方式，出售自己未來發幣的提取權，好處是不用出賣自己公司的股份，對於公司而言，就像出售商品的預購一樣。

SAFT保護足夠嗎？

如果把他想像成一個商品的買賣合約，我認為多數的樣板，在契約架構上還算是合格的，然而在web3業界，SAFT卻是一個越來越少被採納的投資契約態樣，原因在於，多數的幣在TGE後，因為投資人慢慢得到幣並開始賣出，在先天過高的估值（本夢比）、不夠的未來性，且公司賺到的錢不一會投注到幣身上，讓幣很快就低於發行價、甚至低於投資人購買的成本價，最終從交易所下幣。

所以開始有很多創投會採取SAFE+T的模式，即投資人同時簽署SAFE及Token Warrant。

什麼是SAFE+T？

SAFE前面已經提過了，Token Warrant則像是SAFT，公司答應投資人，如果未來發幣，作為投資人，也能夠以極低價格（通常低於1000美金）擁有一個份額（通常是pro rata，並依照股權比例分配投資人池的幣），依照到時候的vesting schedule，發幣給投資人。

然而公司萬一不發幣呢？通常是不會有罰則的，這也導致SAFE、SAFT、SAFE+T都面臨一樣的問題，對於未來的不確定性，至於創投為什麼希望簽署SAFE+T，畢竟可以增加一個出場的機會，不論是透過股或幣。

至於一些變體SAFTE、SAFET其實大同小異，總歸一個字「快」，無非是新創公司希望投資人的錢可以趕快進到口袋、專業投資人們則對於相較小額的項目（畢竟手上可能有上百個投資標的），犧牲一些安全性以迅速換取投資機會顯得更重要。

結論

以上這些web3業界常見的投資契約，大多數都有模板可以參考，但是要設計出一份能真正反映雙方利益的 hybrid 合約，必須同時理解公司法、證券交易法與虛擬貨幣相關法規的交疊區域——這不只是模板可以解決的事。

作為公司或投資人在審議這些合約時，即使條文架構與設計上已經做到防呆了，如果沒有法律上協助，對於很多條文想必是一知半解。均凌理韜國際法律事務所專精web3領域各項投資契約，也請遇到問題時，讓我們為您服務。